Exchange Traded Fund hay ETF là một hình thức quỹ đầu tư thụ động mô phỏng theo một chỉ số cụ thể. Danh mục của ETF gồm một rổ chứng khoán có cơ cấu như cơ cấu của chỉ số mà nó mô phỏng.

Theo đó, nhà quản lý quỹ không cần tích cực tái cơ cấu danh mục của quỹ mà chỉ cần bám sát theo rổ chứng khoán của chỉ số mục tiêu.

Có hai kỹ thuật mô phỏng chỉ số cơ sở của một ETF: mô phỏng dựa vào thị trường giao ngay (spot-market based replication) và mô phỏng dựa vào giao dịch hoán đổi (swap-based replication).

Nếu theo thị trường giao ngay, việc mô phỏng được thực hiện chủ yếu bằng cách mua toàn bộ chứng khoán theo cơ cấu của chỉ số cơ sở (gọi là mô phỏng hoàn toàn – full relpication). Trong trường hợp không thể mua toàn bộ chứng khoán cơ sở (có thể do chi phí quá cao hay do một số chứng khoán cơ sở không có tính thanh khoản), việc mô phỏng có thể được thực hiện bằng cách lấy mẫu (sampling replication) hoặc tối ưu hóa (optimization replication) để nắm giữ một phần danh mục chứng khoán cơ sở sao cho vẫn đạt được mục tiêu tối thiểu hóa sai số mô phỏng của ETF.

Việc mô phỏng chỉ số cơ sở còn có thể được thực hiện dựa vào giao dịch hoán đổi. Bằng cách này, một hợp đồng hoán đổi sẽ được thực hiện giữa quỹ ETF và một đối tác (thường là một ngân hàng đầu tư), theo đó, quỹ chấp nhận trả cho đối tác mức sinh lợi của rổ chứng khoán mà quỹ đang nắm giữ và nhận lại từ phía đối tác mức sinh lợi của chỉ số cơ sở. Trong trường hợp này, rổ chứng khoán mà quỹ nắm giữ sẽ không bao gồm tất cả các chứng khoán của chỉ số cơ sở mà danh mục của rổ sẽ được mô tả trong hợp đồng hoán đổi. Kỹ thuật mô phỏng dựa vào giao dịch hoán đổi này có thể xem như là quỹ ETF thực hiện thuê ngoài (outsourcing) bằng cách nhờ đối tác của mình mô phỏng thay. Ví dụ sau sẽ minh họa một cách đơn giản nhất kỹ thuật này.

Ví dụ: Kỹ thuật mô phỏng dựa vào giao dịch hoán đổi

Giá trị của rổ chứng khoán mà ETF đang nắm giữ tăng từ $100 lên $105 trong một kỳ nhất định, trong khi đó, chỉ số mà nó mô phỏng lại tăng từ $100 lên $107. Việc thanh toán sẽ diễn ra như sau:

1) ETF trả $5 – lợi nhuận của rổ chứng khoán – cho ngân hàng đầu tư

2) ETF nhận được $7 – lợi nhuận của chỉ số – từ ngân hàng đầu tư

Sau khi cấn trừ, số tiền ETF nhận được là $2, làm cho NAV của ETF tăng lên thành $107. Kết quả này phản ánh chính xác theo kết quả của chỉ số mà nó mô phỏng.

Nguồn: Luxembourg Agency for Development Cooperation, 2009

Các loại hình ETF rất đa dạng và phong phú. Do mục tiêu chính của ETF là theo sát biểu hiện của một chỉ số nào đó, nên bất kỳ chỉ số nào được tạo ra thì sẽ có từng ấy loại ETF có thể được hình thành.

Ban đầu, thị trường chứng khoán chỉ biết tới ETF mô phỏng chỉ số cổ phiếu (gọi là ETF Equity, mô phỏng chỉ số cổ phiếu theo mức vốn hóa, theo ngành hay theo khu vực địa lý). Sau này, đã có thêm nhiều loại ETF mới ra đời mô phỏng chỉ số các công cụ nợ (gọi là ETF Fixed Income, mô phỏng chỉ số trái phiếu chính phủ), chỉ số hàng hóa (gọi là ETF Commodity, mô phỏng chỉ số vàng, nông sản), chỉ số tiền tệ (gọi là ETF Currency, mô phỏng chỉ số đồng tiền của các nước đã phát triển) và rất nhiều loại chỉ số khác.

ETF cũng giống như bất cứ loại hình đầu tư nào: lợi ích luôn đi kèm với rủi ro. Vấn đề quan trọng là nhà đầu tư cần phải hiểu rõ về đặc điểm của sản phẩm mà mình đầu tư để có thể có được kết quả như kỳ vọng.

ETF không hoàn toàn là một công cụ đầu tư an toàn với lợi nhuận thấp và chắc chắn, nhưng cũng không phải là một sản phẩm rủi ro hứa hẹn lợi nhuận cao. Đây là một dạng đầu tư tương tự như đầu tư danh mục nhưng có chi phí thấp và suất sinh lời ngang với mức sinh lời của thị trường. Nhà đầu tư cần cân nhắc về mục tiêu đầu tư để lựa chọn sản phẩm phù hợp.

Vì sao nhà đầu tư nên chọn ETF?

Giữa các loại quỹ như quỹ tương hỗ, quỹ đóng hay quỹ mở, đâu là những ưu điểm nổi trội mà ETF sẽ thu hút nhà đầu tư?

Khi đầu tư vào cổ phiếu, nhà đầu tư (NĐT) thường đối mặt với hai vấn đề lớn: (i) chọn đúng cổ phiếu và đúng thời điểm, và (ii) phân tán rủi ro.

Việc chọn đúng cổ phiếu để đầu tư đòi hỏi NĐT khá nhiều kiến thức và kỹ năng phân tích, đồng thời cũng là công việc tốn kém thời gian. Hơn nữa, không phải NĐT nào cũng có thể tiếp cận đầy đủ thông tin về doanh nghiệp.

Ngay cả khi đã chọn được cổ phiếu có cơ bản tốt, nhưng nếu mua vào lúc giá quá cao thì vẫn có thể bị lỗ. Ngược lại, có những cổ phiếu có cơ bản không tốt nhưng lại được bán ra lúc thị trường định giá cao thì NĐT vẫn có lời.

Như vậy, vấn đề thời điểm đóng vai trò vô cùng quan trọng trong đầu tư, nhưng nó lại tùy thuộc nhiều vào tình hình thị trường, cái mà NĐT không thể kiểm soát được. Tương tự, việc đa dạng hóa danh mục để hạn chế rủi ro phi hệ thống cũng khá phức tạp và tốn kém, đặc biệt là đối với các NĐT cá nhân. Nó đòi hỏi phải có một hệ thống hỗ trợ phân tích thật hiệu quả cùng với một nguồn lực tài chính lớn vì phải phân tán rủi ro bằng cách đầu tư vào nhiều loại cổ phiếu khác nhau hoặc vào các loại tài sản khác nhau.

Chính vì các hạn chế đó, NĐT thường giải quyết bài toán bằng cách mua các chứng chỉ quỹ tương hỗ.

Quỹ tương hỗ vốn được xem là một hình thức đầu tư phù hợp với nhà đầu tư cá nhân. Thông thường, các quỹ này được điều hành bởi những chuyên gia giàu kinh nghiệm. Do đó, họ được kỳ vọng là sẽ sử dụng vốn hiệu quả, thường xuyên tái cơ cấu danh mục (quản lý chủ động) và đầu tư vào các tài sản, lĩnh vực có tỷ suất sinh lợi cao. Ngoài ra, các quỹ tương hỗ cũng có thêm lợi thế nhờ quy mô do tập hợp một lượng lớn vốn từ nhiều NĐT nhỏ. Về mặt lý thuyết, mua các chứng chỉ quỹ (CCQ) là một hình thức đầu tư phù hợp cho các NĐT không chuyên nghiệp.

Tuy nhiên, không phải quỹ tương hỗ nào cũng có kết quả như mong đợi. Theo CMoney và Fubon Securities Trust (Taiwan Stock Exchange, 2010), theo dõi kết quả hoạt động của 154 quỹ tương hỗ suốt từ giai đoạn 2003 – 2007, trong suốt 5 năm liên tục, không có quỹ tương hỗ nào thắng được thị trường. Điều này cho thấy, mô hình quản lý quỹ theo kiểu chủ động chưa hẳn đã đem lại lợi nhuận cao cho nhà đầu tư. Đó là chưa tính đến việc do quản lý theo kiểu chủ động, nên chi phí quản lý mà các nhà đầu tư phải trả cho Công ty Quản lý quỹ (CTQLQ) thường khá cao.

Đối với loại hình quỹ mở, NĐT lại gặp phải vấn đề thông tin bất cân xứng. Do có cơ chế tạo và mua lại, quy mô của quỹ mở thường xuyên thay đổi. Bất cứ lúc nào NĐT đều có quyền yêu cầu CTQLQ mua lại CCQ mà họ đang nắm giữ, do vậy, CTQLQ vừa phải duy trì một lượng tiền mặt nhất định trong cơ cấu tài sản của quỹ, vừa thường xuyên chủ động tái cơ cấu danh mục để có được lợi suất đầu tư cao nhất có thể. Chính vì vậy, NĐT không dễ gì biết được danh mục tài sản của quỹ tại mọi thời điểm mà chỉ biết được NAV do CTQLQ công bố vào lúc tạo ra hay mua lại CCQ của NĐT.

Một vấn đề khác mà NĐT vào các CCQ thường gặp là “giá hợp lý” (fair price). Đối với loại hình quỹ đóng, với quy mô cố định, được niêm yết và giao dịch trên thị trường giao dịch tập trung, giá cả của CCQ do cung cầu trên thị trường quyết định. Trong nhiều thời điểm, do những khiếm khuyết của thị trường, thị giá của CCQ lại khác biệt xa so với NAV của quỹ. Điều này rất bất lợi cho NĐT vì giá của tài sản mà họ mua, bán hoặc nắm giữ không phản ánh đúng giá trị thực sự của nó.

Với những bất cập trong việc đầu tư vào cổ phiếu và quỹ tương hỗ như đã phân tích, ETF được xem là một sản phẩm tài chính có thể giải quyết được những vấn đề đó với nhiều lợi ích:

(i) Đa dạng hóa danh mục (với chi phí thấp): do ETF được cơ cấu bởi một rổ cổ phiếu, khi NĐT nắm giữ chứng chỉ ETF, cũng có nghĩa là họ nắm một rổ cổ phiếu có tỷ trọng giống như chỉ số mà ETF mô phỏng;

(ii) Đạt được lợi suất bình quân của thị trường: với đặc điểm quan trọng của ETF là bám sát biểu hiện của chỉ số mà nó mô phỏng, NĐT yên tâm là tỷ suất sinh lợi mà họ có được khi đầu tư vào ETF sẽ không sai biệt nhiều so với tỷ suất lợi nhuận bình quân của thị trường;

(iii) Thông tin minh bạch: như cổ phiếu được niêm yết và giao dịch trên Sở giao dịch tập trung, mọi thông tin liên quan đến ETF (khối lượng giao dịch, giá thị trường, NAV, cơ cấu tài sản của quỹ…) đều được công khai minh bạch và bất cứ ai cũng đều dễ dàng có được thông tin. NĐT có thể dễ dàng tham gia và rút lui ra khỏi thị trường do ETF được áp dụng cùng một nguyên tắc giao dịch như các cổ phiếu niêm yết;

(iv) Chi phí thấp: do quản lý bị động, chi phí quản lý của ETF thấp hơn nhiều so với các quỹ đầu tư khác. Đặc biệt, trong cơ chế tạo và hoàn trả của ETF, chỉ có NĐT là các tổ chức được cấp phép (thường là các công ty chứng khoán) mới được thực hiện việc tạo và hoàn trả ETF với CTQLQ.

Ngoài ra, khối lượng CCQ tính theo lô dùng để tạo và mua lại trên thị trường sơ cấp cũng tương đối lớn (trung bình 1 lô gồm 50,000 CCQ hoặc thậm chí 500,000 CCQ) nên đối tượng tham gia vào việc tạo và mua lại CCQ bị hạn chế. Do đó, quỹ ETF không phải duy trì một lượng tiền mặt lớn và cũng không gặp áp lực mua lại CCQ như các quỹ mở thông thường;

(v) Chênh lệch NAV và giá thị trường thấp: điều này có được nhờ vào cơ chế kinh doanh chênh lệch giá (arbitrage) rất riêng của ETF. ETF có hai loại giá đặc trưng là giá ETF do cung cầu trên thị trường quyết định và giá của rổ chứng khoán mà quỹ ETF nắm giữ. Bất cứ lúc nào có sự khác biệt giữa hai loại giá này, NĐT sẽ kinh doanh chênh lệch giá, từ đó làm cho giá của ETF không khác biệt nhiều so với giá trị tài sản mà nó nắm giữ.

Những rủi ro cần cân nhắc khi đầu tư vào ETF

Bên cạnh các lợi ích mà ETF mang lại như đã đề cập trong bài trước, giao dịch ETF cũng chứa đựng nhiều rủi ro mà NĐT cần cân nhắc kỹ.

1. Rủi ro khác biệt giá trước khi niêm yết

Trước khi được phát hành, quỹ ETF huy động vốn từ các NĐT tổ chức để hình thành nên vốn mồi (seed fund). Vốn mồi được sử dụng để tập hợp các chứng khoán cơ cấu và sau đó sẽ đổi thành CCQ để bán ra công chúng.

Như vậy, từ lúc góp vốn cho đến lúc quỹ được phát hành và niêm yết thì cần một khoảng thời gian nhất định. Trong khoảng thời gian đó, NĐT phải đối mặt với rủi ro biến động giá của tài sản cơ cấu và của ETF.

2. Biểu hiện không vượt trội chỉ số

Do ETF mô phỏng chỉ số nên ngay cả khi thị trường trong giai đoạn tăng trưởng mạnh thì ETF cũng không thể thu được mức lợi nhuận vượt trội chỉ số mà nó mô phỏng.

Đây có lẽ cũng là yếu điểm lớn nhất của quỹ ETF.

3. Rủi ro hệ thống đối với chỉ số mục tiêu

Về mặt lý thuyết, đầu tư vào một danh mục sẽ giảm được mức biến động giá và tác động của từng chứng khoán riêng lẻ lên toàn bộ danh mục. Tuy nhiên, bản thân của chính danh mục đầu tư cũng không thể tránh khỏi rủi ro hệ thống.

Do ETF là một dạng đầu tư chỉ số, rủi ro hệ thống của ETF cũng tương đương với rủi ro biến động của thị trường.

Khi thị trường giảm, chỉ số giảm và NĐT phải gánh chịu thua lỗ.

4. Các quyền khác với cổ phiếu thường

Đối với ETF, NĐT phải thông qua CTQLQ để mua CCQ.

Nắm giữ CCQ ETF cũng giống như nắm một rổ chứng khoán cơ cấu. Tuy nhiên, do các chứng khoán thành phần vẫn thuộc về CTQLQ, các NĐT nắm giữ ETF không có các quyền đối với chứng khoán thành phần mà chính CTQLQ mới đóng vai trò là cổ đông của các cổ phiếu cơ cấu và có được các quyền liên quan (như tham dự đại hội cổ đông, nhận cổ tức, cổ phiếu thưởng…).

5. Sai số trong mô phỏng

Sai số mô phỏng là độ lệch chuẩn giữa tỷ suất sinh lợi của ETF và tỷ suất sinh lợi của chỉ số cơ sở. ETF có sai số mô phỏng càng nhỏ thì càng thu hút được NĐT.

Đối với nhà quản lý quỹ ETF, chức năng chính và quan trọng nhất là duy trì sai số mô phỏng càng nhỏ càng tốt bằng cách cơ cấu lại danh mục của quỹ.

Trong thực tế, do sự biến động của thị trường và nhiều yếu tố khác như các hoạt động chia, tách, sáp nhập doanh nghiệp hay phát hành cổ phiếu thưởng… làm cho nhiệm vụ giảm thiểu sai số mô phỏng trở nên khó khăn hơn, đặc biệt trong trường hợp thị trường thiếu thanh khoản.

6. Tình trạng chênh lệch giá

Giống như cổ phiếu, ETF chịu ảnh hưởng bởi khối lượng giao dịch. Khi khối lượng giao dịch tăng lên nhanh chóng trong thời gian ngắn, hoặc giảm xuống một cách đáng kể sẽ tạo ra chênh lệch giữa giá giao dịch và NAV.

Mặc dù ETF có cơ chế giao dịch đặc biệt từ thị trường sơ cấp và thứ cấp, tình trạng Gia tăng (premium) hoặc Khấu trừ (discount) vẫn có thể diễn ra và sẽ gây bất lợi cho NĐT.

7. Rủi ro tỷ giá đối với các ETF nước ngoài

Biểu hiện dễ thấy nhất của rủi ro này là trong trường hợp ETF được niêm yết ở thị trường nước ngoài còn rổ chứng khoán cơ cấu được niêm yết ở thị trường trong nước, nếu nội tệ bị mất giá so với ngoại tệ, NAV của ETF cũng giảm theo và NĐT phải gánh chịu mức lỗ này.

Hoạt động bán khống với ETF

Hoạt động bán khống hiện chưa được cho phép tại Việt Nam, tuy nhiên cơ quan quản lý có thể nghiên cứu và cho phép thử nghiệm thực hiện bán khống với riêng ETF để giúp cho quỹ hoạt động hiệu quả và cũng hấp dẫn nhà đầu tư hơn.

Việc có tài sản bằng các tài sản thanh khoản làm cho bán khống ETF an toàn và ít rủi ro hơn rất nhiều.

Quỹ hoán đổi danh mục (ETF) đang được kỳ vọng như một giải pháp thúc đẩy cho sự phát triển của thị trường chứng khoán Việt Nam. ETF được cho là mang nhiều ưu điểm của cả quỹ đóng lẫn quỹ mở: đa dạng hóa danh mục, giao dịch liên tục như cổ phiếu, giá trị của N.A.V trên đơn vị quỹ không bị chênh lệch, chi phí quản lý thấp. Tuy nhiên việc thị trường chứng khoán Việt Nam chưa cho phép bán khống có thể ảnh hưởng đến tính hấp dẫn của ETF.

Trên thị trường chứng khoán, hoạt động bán khống xảy ra khi nhà đầu tư kỳ vọng giá giảm, nó hoàn toàn ngược lại với mua và kỳ vọng giá lên. Tức là, nếu như đối với hoạt động Mua thì nhà đầu tư kỳ vọng mua rẻ bán đắt (buy low, sell high), còn Bán khống thì nhà đầu tư kỳ vọng bán đắt mua rẻ (sell high, buy low).

Việc VN-Index rời từ 450 xuống dưới 400 là một điều kiện lý tưởng cho nhà đầu tư kiếm lợi nhuận. Đối với bất kể chứng khoán nào, bán khống luôn có thể xảy ra. Điều này cũng hoàn toàn có thể xảy ra với các đơn vị quỹ ETF. Nhà đầu tư cá nhân có thể thỏa thuận với thành viên lập quỹ, nhà đầu tư khác để mượn đơn vị quỹ để bán khống.

Khác với bán khống thỏa thuận nói chung là rất khó kiểm soát, cơ chế mượn quỹ ETF để bán khống lại có thể kiếm soát và rất ít rủi ro.

Cơ chế cho vay của quỹ

Công ty quản lý quỹ có thể cho vay bằng chứng khoán cơ cấu hoặc bằng chính đơn vị quỹ ETF. Phần lớn các ETF hiện nay đều cho vay đơn vị quỹ.

Nhà đầu tư (NĐT) khi có nhu cầu bán khống sẽ mượn đơn vị quỹ của công ty quản lý quỹ. Để đảm bảo an toàn, NĐT phải thế chấp từ 100 -105% giá trị của đơn vị quỹ bằng tiền mặt, trái phiếu Chính phủ hoặc thư tín dụng. Điều này làm nên sự khác biệt với hoạt động bán khống thông thường vì khả năng thu hồi ở bán khống nhiều khi phụ thuộc vào năng lực tài chính của người vay chứng khoán. Trong nhiều trường hợp, khi chứng khoán tăng giá, người vay chứng khoán mất khả năng trả nợ sẽ khiến cho tổ chức cho vay bị thiệt hại.

Việc có tài sản bằng các tài sản thanh khoản làm cho bán khống ETF an toàn và ít rủi ro hơn rất nhiều. Nếu vì một lý do nào đó người vay ko trả được đơn vị quỹ, ETF sẽ gán nợ bằng tài sản thế chấp. ETF có thể sử dụng tiền hoặc tài sản thế chấp để kiếm lời trên thị trường tiền tệ. Lãi này sẽ được chia cho người mượn đơn vị quỹ dựa trên điều khoản cho hợp đồng.

Lấy ví dụ về ETF iShares S&P 500 đã cho mượn 428 triệu USD giá trị đơn vị quỹ (chiếm 1.6% danh mục) và nắm giữ 437 triệu USD tài sản thế chấp. Nhờ vào cho vay đơn vị quỹ, ETF ghi nhận 1.7 triệu USD tiền phí thu từ hoạt động này.

Việc cho mượn đơn vị quỹ giúp cho ETF tạo được một nguồn thu nhập tương đối để bù đắp các loại chi phí và cũng làm tăng hiệu quả hoạt động. Giá của đơn vị quỹ lúc này sẽ phản ánh chính xác hơn chỉ số tham chiếu vì giảm được ảnh hưởng bóp méo của các chi phí.

Tuy nhiên, trong giới nghiên cứu vẫn còn e ngại rằng, việc bán khống gây ảnh hưởng đến các giao dịch hoán đổi khi nhà đầu tư, thành viên lập quỹ đặt các lệnh này. Lo nghĩ này là đúng về mặt lý thuyết nhưng không thực tế vì hầu như rất ít quỹ cho mượn đơn vị quỹ nhiều hơn số lượng nắm giữ. Các ETF rất có ý thức trong việc cho mượn đơn vị quỹ và hầu như không quỹ nào tại Mỹ cho mượn tới 1/3 giá trị danh mặc dù luật pháp cho phép.

Mặc dù hoạt động bán khống hiện chưa được cho phép tại Việt Nam, tuy nhiên cơ quan quản lý hoàn toàn có thể nghiên cứu và cho phép thử nghiệm thực hiện bán khống với riêng ETF để giúp cho quỹ hoạt động hiệu quả và cũng hấp dẫn nhà đầu tư hơn.

ETF - Cơ hội phát triển hay chết non?

Với những ưu điểm nổi trội so với các sản phẩm truyền thống khác như cổ phiếu, chứng chỉ quỹ đóng, quỹ mở, ETF đang trở thành mối quan tâm của rất nhiều nhà đầu tư trong và ngoài nước và được kỳ vọng sẽ tạo ra các chuyển biến tích cực cho TTCK VN. Tuy nhiên, việc triển khai thành công ETF trong nước vẫn còn gặp phải không ít khó khăn.

Trước tiên, VN vẫn còn thiếu khung pháp lý hoàn chỉnh cho việc thành lập và hoạt động của ETF. Hiện nay, dự thảo Thông tư hướng dẫn thành lập và quản lý quỹ ETF vẫn còn đang trong giai đoạn thu thập ý kiến của các thành viên thị trường. Việc tạo lập, vận hành và chuyển giao chỉ số giữa nhà tạo chỉ số và công ty quản lý quỹ (QLQ) là một phần không thể thiếu để thành lập và hoạt động ETF nhưng VN lại chưa từng có quy định nào về vấn đề này.

Chúng ta cũng thiếu hẳn các quy định chi tiết về việc niêm yết và giao dịch CCQ ETF trên các Sở GDCK, đặc biệt là quy định về nhà tạo lập thị trường (market maker), một đối tượng quan trọng trong giao dịch ETF và các chứng khoán khác.

Thứ hai là vấn đề về các chỉ số mục tiêu cho ETF mô phỏng. Theo đề án của HNX, HNX30 sẽ là chỉ số mục tiêu cho quỹ ETF đầu tiên của VN và sẽ áp dụng kỹ thuật mô phỏng vật chất (physical replication). Mặc dù phương pháp tính của HNX30 đáp ứng yêu cầu của ETF nhưng chỉ số này có thể chưa thực sự phù hợp trong giai đoạn đầu tiên triển khai ETF vì chất lượng và tính thanh khoản của các cổ phiếu niêm yết trên HNX khá thấp.

Khi các cổ phiếu trong rổ chỉ số thanh khoản kém, công ty QLQ khó có thể tái cơ cấu danh mục để mô phỏng theo chỉ số mục tiêu, từ đó sẽ làm cho sai số mô phỏng trở nên rất lớn (không có quỹ ETF nào lại muốn điều này xảy ra!).

Nếu VN30 được sử dụng thay cho HNX30 thì đây cũng chưa là một lựa chọn thích hợp vì phương pháp tính của VN30 ưu tiên mức vốn hóa hơn là tính thanh khoản của cổ phiếu cơ cấu.

Mặt khác, hiện chỉ có hai Sở GDCK cung cấp các chỉ số chứng khoán. Có rất ít khả năng việc cung cấp chỉ số cho ETF đầu tiên của VN được chuyển cho bên khác thực hiện, ngay cả đó là các nhà cung cấp chỉ số chuyên nghiệp trên thế giới như MSCI, FTSE hay S&P.

Thứ ba, ngay cả khi vấn đề pháp lý và chỉ số được giải quyết, việc triển khai ETF cũng có thể khó thành công do sự kém phát triển của TTCK VN. Ở TTCK của những nước có lịch sử phát triển lâu dài, ETF thường ra đời sau các sản phẩm tiên tiến khác như công cụ phái sinh và các sản phẩm cơ cấu. Do đó, công ty QLQ có thể dễ dàng sử dụng các công cụ phái sinh để tối thiểu hóa sai số mô phỏng. Hệ thống vay mượn chứng khoán (SBL) ở các nước cũng vận hành hiệu quả, tạo điều kiện thuận lợi cho cơ chế arbitrage ETF và giúp các công ty QLQ tối ưu hóa danh mục.

Trong khi đó ở VN chỉ có cổ phiếu và trái phiếu. Các công cụ phái sinh dù đã được đề cập nhiều lần nhưng vẫn chưa được giao dịch chính thức vì việc vận hành và quản lý những sản phẩm này không hề đơn giản. Hơn nữa, hệ thống SBL lại tương đối phức tạp đối với một thị trường thiếu vắng những thành viên chuyên nghiệp và hệ thống giao dịch phù hợp như ở VN. Vì những lý do đó, một khi ETF được triển khai sẽ khó tránh khỏi sai số mô phỏng lớn và kém hấp dẫn nhà đầu tư.

Thứ tư là vấn đề về chất lượng của cổ phiếu niêm yết. Tính tới tháng 9/2012, khoảng 15 công ty (chiếm 2% toàn thị trường) đã bị hủy niêm yết. Một số công ty do bị lỗ 3 năm liên tiếp, số khác do không phát sinh giao dịch trong suốt 12 tháng hoặc vi phạm quy định công bố thông tin. Thêm vào đó, có khoảng 70 công ty đang trong tình trạng cảnh báo và bị kiểm soát do thua lỗ lớn, gồm cả những tên tuổi như QCG, SBS, CMC... Một thống kê sơ bộ cho thấy trong năm nay có ít nhất 15% trong số 705 công ty đang niêm yết trên HOSE và HNX có nguy cơ bị hủy niêm yết.

Tình trạng hiện tại lại phản ánh phần nào quy định niêm yết dễ dãi của các Sở GDCK, từ đó dẫn đến nhiều công ty niêm yết kém chất lượng và mối quan tâm của nhà đầu tư vào thị trường ngày càng bị suy giảm. Khi khối lượng giao dịch quá thấp, các công ty QLQ ETF hầu như sẽ không thể mô phỏng thành công chỉ số mục tiêu.

Thứ năm, các CTCK đang gặp nhiều khó khăn và khó có thể hoàn tất vai trò thành viên lập quỹ ETF (AP). Theo UBCK, sau quý 1/2012, có tới 66/106 CTCK báo cáo lỗ, 12 trong số đó lỗ hơn ½ vốn điều lệ. Nhiều CTCK lại chậm công bố thông tin theo quy định, lừa đảo chiếm đoạt tài sản của khách hàng, thậm chí còn lũng đoạn thị trường do hệ thống giám sát TTCK hiện còn yếu kém. Do quy mô vốn nhỏ và khả năng quản lý rủi ro còn hạn chế, sẽ có rất ít CTCK đủ tiêu chuẩn trở thành AP cho các ETF.

Thực tế trên cho thấy, để triển khai ETF thành công tại VN, rất cần một cuộc cải cách sâu rộng trên TTCK. Các biện pháp cần thực hiện không chỉ là hoàn thiện khung pháp lý cho ETF mà còn cần phải phát triển hệ thống SBL và chứng khoán phái sinh, xây dựng cơ chế hoạt động cho các nhà cung cấp chỉ số và nhà tạo lập thị trường. Bên cạnh đó, cần cải thiện chất lượng cổ phiếu niêm yết và hệ thống giám sát để tạo niềm tin cho nhà đầu tư trong giao dịch chứng khoán.

Một sản phẩm mới cũng khó mà thành công nếu người sử dụng thiếu hiểu biết. Do vậy, song song với các biện pháp trên thì các nhà đầu tư phải được tập huấn, đào tạo thường xuyên và liên tục về đặc điểm, cơ chế hoạt động, lợi ích và rủi ro của ETF.

Cẩm nang Chứng Khoán

Monday, February 11, 2013

ETF là gì? Cơ hội nào cho ETF phát triển?